万创科技IPO，风险远不止“依赖症”那么简单

物联网行业真的值得投资吗？这个问题如果放在十年前，可能很少会有人坚定的附和；可十年后的今天，在5G网络、大数据、人工智能、云计算与物联网技术相辅相成，形成完整的技术生态体系之后，已经没有人能不会为之动容。

更何况，在近几年新冠疫情肆虐，全球经济承压的大背景下，物联网行业依旧能够保持健康、高速的成长。根据市场研究机构IoT Analytics发布了2022年物联网市场总结以及未来预测的报告，过去的2022年全球物联网连接数增长了18%达到143亿，全球各行业企业在物联网方面的支出2010亿美元，同比增长了21.5%。物联网行业展现出了自己极强的韧性，这让更多的投资者开始把目光转向物联网行业。

或许是行业的火爆，加之近年来营收的水涨船高，物联网解决方案供应商万创科技也萌生了融资扩大规模的念头。

(资料图片仅供参考)

近期万创科技回复了创业板上市问询。此次IPO，拟公开发行股票不超过2053.33万股，预计募资4.25亿元，用于产品集成测试中心建设项目、研发技术中心升级建设项目、营销服务网络建设项目及补充流动资金项目。

一家企业融资以寻求更大的发展空间本是好事，可当我们回归商业本质来看万创科技，其背后却隐含无数风险，他的IPO对于投资者而言，无异于伊甸园里的蛇，看似连年上涨的盈利正在引诱着无数的人走向深渊。

可持续盈利能力受质疑

根据招股书显示，在2019-2021年间，万创科技分别实现营业收入9712.23万元、26184.49万元、40733.81万元，2020年、2021年分别同比增长169.60%、55.56%。同期净利润分别为107.37万元、2868.47万元、4518.09万元，2020年、2021年分别同比增长2571.57%、57.51%。

如果单看营收和利润，万创科技爆发式的增长，会让人觉得这是一家极具发展潜力的企业，在如今物联网行业进入初期部署完成阶段，万创科技找准了自己的定位，迎来了自己的曙光。可是在营收增长的背后，万创科技的毛利率却不断下降，并且与同行间的差距也在不断扩大。

报告期内，万创科技主营业务的毛利率分别为37.34%、33.83%和30.14%。同期，同行业可对比上市公司的平均营业毛利率基本保持在41%左右，分别为41.91%、40.91%和41.30%。这是一个极其危险的信号，万创科技高速发展的三年虽然业绩在增长，但其获利能力也在逐渐下降，且与行业均值的差距由最初的4.75%扩大到如今的11.16%。

大客户依赖症难解

在面对获利能力下降的质疑时，纵使万创科技不断宣称自己的定制化服务可以避免陷入低价竞争的困局，在招股书中也将毛利率下降的原因归结为主要受原材料价格上涨的影响。但是，他对于大客户的依赖症，已经让自己陷入了被动。

根据万创科技招股书显示，在2019年至2022年上半年间，万创科技在营收上，严重依赖于前五大客户。前五大客户营收占比分别为83.74%、91.67%、91.73%及89.66%。其中第一大客户Arrow的收入占比分别为40.64%、50.91%、37.9%、51.54%。

对于大客户的过度依赖，是致使万创科技出现盈利下滑的主要原因。这样不仅削弱了万创科技的议价能力，在如今市场竞争加剧的情形下，利润只能被不断挤压，从而导致毛利率快速下滑。同时，万创科技的发展，也因此受制于人。

我们就以最主要的客户Arrow为例。报告期内，Arrow收入分别为289.17亿美元、286.73亿美元、344.77亿美元及185.35亿美元，收入规模整体呈上涨趋势。万创科技通过Arrow销售与终端客户的产品主要应用于智慧监狱领域，销售区域为美国，随美国犯罪率的逐年上升以及执法领域智能化改造需求的增长，该类产品需求稳步增长，所以万创科技在移动通信终端产品收入才会在报告期内大幅增长。

困局难破，路在何方？

一、横向发展之困：To B营销失利

万创科技现在对大客户的严重依赖，侧向突出了他在To B营销上的失利。我们换句话说，万创科技现在很难获得其他企业的信任。这一点我们通过万创科技第二大客户Nautilus的变化就可看出。

Nautilus从2020年开始进入万创科技的客户名单。当时万创科技依靠此前与Arrow的合作案例，很快就获得了Nautilus的青睐。2020年、2021年，万创科技向Nautilus,Inc直接销售以及向其指定的境内采购商销售合计占各期营业收入的20.37%、35.97%，Nautilus成为万创科技的第二大客户。

可到了2022年，Nautilus的热情发生了断崖式下跌。Nautilus,Inc及其指定境内采购上的采购总额，仅占万创科技整体业务量的4.10%。随后，在Nautilus的指定采购商艺唯科技的招股书中披露，2020年，因终端客户的指定艺唯科技开始向万创科技采购屏幕类材料，2021年8月，终端客户调整采购模式，艺唯科技与万创科技终止合作。

从Nautilus的抽离，我们可以看出万创科技其实很难复制与Arrow合作的成功，这主要是与To B营销复杂性有关，而现在的万创科技并没有很好的解决方案。

首先，B端行业的试错成本很高，几乎很少有深入试用的机会。所以决策者在考量时会更加看重实际效果，即能否解决根本问题、提升效率，他们对价格敏感性相对不高。可是如今产品已经进入高度同质化，如何让决策者产生信任，这就要看企业是否具备品牌效应。

对于B端品牌来说，要想赢得客户信任，产生品牌效应，需要具备两样最基本的条件：有行业背书、有能够打动用户的行业案例包装。

首先，目前的万创科技尚不具备行业背书的能力，他在整个物联网产业链中也仅仅扮演着解决方案提供商的角色。其次，在案例包装上，万创科技现在唯一的成功案例也只有与Arrow的合作，可B端市场具有极强的行业属性，不同行业间的需求千差万别。万创科技与Arrow的合作方向主要是智慧监狱，向外拓展其他类型客户时缺乏足够的说服力。所以综合来看，万创科技目前要想横向获得更多市场是非常困难的。

二、竖向发展之艰，硬件企业定位，难逃行业定律

“硬件不挣钱，软件挣钱”这条定律诞生于互联网，不过物联网作为互联网的拓展与延伸，这条定律依然适用。

现在的万创科技其实和当年的手机厂商非常相似，都是希望通过自己硬件上的差异优势以换取更多的市场。比如说，现在万创科技希望通过定制化的嵌入式物联网硬件组合方案帮助客户解决碎片化问题和当年手机厂商希望通过处理器性能、屏幕素质以及影像系统的差异性组合建立优势的做法非常类似，可大家都忽视了一点，那就是产品同质化和产品的更新迭代。

当下，产品同质化和产品更新迭代的速度都非常迅速，使得产品在硬件上建立的差异性优势往往非常短暂。所以像苹果、微软、亚马逊、小米等带有互联网基因的企业，逐渐将目光集中在软件、内容、服务领域。就像亚马逊的贝索斯所言：“我们真正在建造的是一个完全整合的媒体服务。硬件是此服务中的一个重要元素，但也仅是一部分而已。我们不从你购买的设备中盈利，我们会在你使用它的时候赚钱。”

物联网行业同样如此。在物联网领域，由于它的端云一体特性，使得整个商业模式从嵌入式领域的一次性硬件买卖，变成了可运营的赚钱模式，如卖云存储、云服务以及内容。

但是从万创科技的业务发展来看，他目前只是一家硬件企业，尚不具备平台化的服务能力。

融资用途真的合理吗？

在招股书中显示，万创科技此次IPO希望募资4.25亿元，用于产品集成测试中心建设项目、研发技术中心升级建设项目、营销服务网络建设项目及补充流动资金项目。

关于产品集成测试中心建设项目及研发技术中心升级建设项目，万创科技拟计划在成都市天府国际空港新城购买相关项目所需厂房及办公楼，规划总面积约1.5万平方米，合计投入金额达到1.64亿元，占募资总金额的38.59%。

近四成的募集资金用作买楼、自建生产线，这样的举动着实令人费解。

我们前面分析了万创科技当前所面临的发展困局，一方面是To B营销能力的薄弱，以至于难以拓展更多新用户，另一方面是行业未来发展方向将向平台化服务转移，现在的万创科技还不具备这样的能力。而眼前的增长，也只是依赖于大客户的水涨船高。

万创科技作为一家硬件企业，此前所采用的都是“外协加工为主，自行生产为辅”的生产模式。在生产环节，只有样品或小批量产品的组装、测试、包装等环节自行完成，将产品大批量生产外包给行业内知名度较高、质量管理有保证、产能充裕的各大代工企业。这样做一方面能通过规模优势有效降低成本，另一方面，可以让公司更加聚焦于扮演产业链中的核心研发与设计角色，进一步提高公司的核心竞争力。此时，突然从“轻资产”转向“重资产”，真的有必要吗？

或许，这就是一个企业家的赌性。现在的魏波，再一次站在了他的赌桌之上，在他心里已经为万创科技选好了发展之路，只剩最后一个梭哈去成全自己。

本文源自：万点研究

作者：徐石磊

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